风再起时「汽车飞起来」

政策东风再次激荡，随着行业景气回升等多重利好因素刺激，汽车行业具备向上动能。

本刊记者 周汇/文

经历了惨淡的4月之后，新一轮“汽车下乡”的政策东风或将再次到来。

5月11日，中国汽车工业协会（下称“中汽协”）发布4月产销情况，当月销量跌破120万辆，为近十年以来同期月度最低，乘用车和商用车环比和同比均呈现大幅下降几近腰斩。

数据显示，4月汽车产销分别达到120.5万辆和118.1万辆，环比下降46.2%和47.1%，同比下降46.1%和47.6%。其中，4月，乘用车产销99.6万辆和96.5万辆，环比下降47.1%和48.2%，同比下降41.9%和43.4%。1-4月，汽车产销769万辆和769.1万辆，同比下降10.5%和12.1%，结束了1-3月增长态势。

中汽协副秘书长陈士华表示，“汽车行业产业链供应链经历了有史以来最为严酷的考验，部分企业停工停产，物流运输受到较大阻碍，生产供给能力急剧下滑，同时受疫情影响，消费能力和信心明显下降。”

事实上，这已经是新冠肺炎疫情发生以来中国汽车供应链面临的第二次极限施压。算上武汉、吉林、上海及长三角，疫情发生两年多来，中国汽车业的四大产业聚集地都经历了疫情带来的冲击。

此前，乘用车市场信息联席会（下称“乘联会”）发布的统计数据显示：4月全国乘用车市场零售105.2万辆，同比下降35%，环比下降33%。值得注意的是，中汽协公布数据的是所有汽车的批发销量，乘联会公布统计口径是乘用汽车的终端零售量。另外，中国汽车流通协会数据显示，4月中国汽车经销商库存预警指数为66.4%，同比增长10%。

5月12日，乘联会发布数据显示，5月第一周，狭义乘用车日均零售量为3.2万辆，同比下降21%。乘联会方面表示，相比4月第一周，5月首周狭义乘用车均值增长29%，随着部分地区恢复正常运行，乘用车市场零售有一定改善。

中国汽车流通协会表示，随着5月疫情好转，前期抑制的购车需求将得以释放，同时国家有关部门及各地方政府陆续出台了一些促消费政策，汽车主机厂也先后出台帮扶措施，预期5月汽车销量环比提升。

据报道，“汽车下乡”政策有望于6月初出台，鼓励车型为15万元以内的汽车，包含燃油车及新能源汽车，每辆车补贴范围或在3000元-5000元。业内专家预计，本轮“汽车下乡”政策将促进燃油车20万-30万辆销量，促进新能源汽车30万-50万辆销量。

中信建投认为，2022年至今汽车板块行情在原材料涨价及疫情停产等因素冲击下回调幅度较大，当前时点板块基本面及行情底部已夯实，各项因素边际改善，在行业景气回升、一季报好于预期以及电动智能红利带来自主市占率提升的多种利好因素刺激下，具备较强的向上动能，建议积极增配。

车市惨淡

5月17日，据中汽协整理的国家统计局数据，4月，汽车制造业工业增加值同比降幅为31.8%，降幅比上月大幅扩大。1-4月，汽车制造业工业增加值同比下降5.4%，结束了一季度增长态势。汽车制造业工业增加值同比骤降的背后是疫情冲击下汽车厂商开工的艰难和销售的惨淡。

制造方面，受疫情影响，上海市与吉林省多个地区自3月下旬进入静态管理状态，严峻的防疫形势令各行业承压，汽车行业也深受影响。随着疫情逐步被控制，汽车行业复工也陆续被提上日程。

如，上汽集团自4月中旬启动压力测试，在沪整车厂均已实现员工驻场闭环生产，目前整个供应链“白名单”中的企业复工率在80%左右，产能恢复情况大约在50%，上汽集团争取在5月中旬实现单班满产。特斯拉从4月19日开始复工，4月份工厂生产10757辆，不足满产状态的1/2。理想汽车预计5、6月份公司销量将在1.7万-2.0万辆之间，明显优于4月份的销量数据。沪外车企长安汽车表示目前上海的一级供应商都已复产，目前正在推动供应商产能提升。

然而，汽车产业链较长，5月份保供压力依然巨大。5月10日，博世中国总裁陈玉东表示，5月产能依然不能满足市场需求，尽管通过员工驻场做到闭环生产，但由于疫情和物流因素，博世在中国各地的生产仍面临着不同程度的原材料供应短缺，从而产能有所限制。尽管上海市经信委已经发布了两批复工复产“白名单”，博世和博世的供应商都在复工“白名单”中，但博世的二级或三级供应商却不一定在“白名单”中，由此造成整个供应链无法完全打通。目前博世复工复产后的产出能力大概在30%-75%之间，5月的芯片供应情况不会乐观，整个芯片供应情况会很艰难。

相较于4月份上海汽车产业链的全线停摆，平安证券认为目前的复工复产情况将使5月份汽车产销得到一定恢复，但依然处于供应链紧张状态。目前主机厂的瓶颈主要在供应链，主机厂复工前期通过消化已有零部件库存完成闭环生产，后续将抢夺上游的供应商的产能。尽管企业已经相继复工，但汽车行业较长的产业链加大了复工复产的难度，各级供应商复工节奏不一致，或将影响主机厂后续产能恢复。

在销售端，多地车市陷入停滞。与其他消费不同，汽车作为大宗商品，一般要经历咨询、看车试驾、购买方案沟通等数个流程，仅靠线上难以完成交易。因此，汽车销售受疫情冲击的影响更大。

根据中汽协此前公布的数据，2022年4月，汽车产销分别完成120.5万辆和118.1万辆，环比分别下降46.2%和47.1%，同比分别下降46.1%和47.6%。1-4月，汽车产销分别完成769.0万辆和769.1万辆，同比分别下降10.5%和12.1%。

中汽协表示，2022年4月汽车产销呈现明显下降。当月产销量在120万辆左右，为近十年以来同期月度新低；乘用车和商用车环比和同比均呈现大幅下降。相比较而言，新能源汽车虽也受到疫情影响，但依然高于上年同期水平，总体表现较好。另外，2022年4月，汽车企业出口14.1万辆，环比下降17.2%，同比下降6.6%。

作为本轮疫情的重灾区，上海的车市更是陷入冰封。5月16日，上海汽车销售行业协会发布的4月上海地区汽车销量情况数据显示，上海汽车销售市场受疫情影响巨大，经销商全部处于歇业状态，4月汽车实际销售基本归零，导致1-4月份累计的新车销量的环比降幅达到47.6%。

因此，平安证券认为，相对于供给端的改善，更应关注疫情对汽车消费需求的冲击。

陈士华表示，2022年2月以来，受芯片短缺、原材料及大宗商品价格上涨影响，超过20家车企先后宣布对新能源车进行价格调整，但根据近期终端反馈，在车型价格调整后终端消费者订车人数明显减少，同时，消费者存在降价预期，可能会出现需求延后的情况，从需求端来看消费与投资的热情明显减弱。

目前由于供应端压力，车企依然有大量未交付订单，但平安证券认为即使随着供给端改善，但汽车作为大宗消费品，终端消费者可能对经济向好缺乏信心，对于购买汽车会更加谨慎，汽车行业或将面临一段时间的需求冷淡，如果没有明显加码的促进汽车产业增长的政策措施，2022年或将难以实现年初预计的增长目标（2022年初中汽协预计全年汽车销量增长5%）。

呼唤政策

汽车是国民经济的重要支柱产业，产业链长，带动经济增长的作用非常明显，也是居民重要的消费品，占社会总消费比重的10%左右。

中汽协常务副会长付炳锋表示,当前,稳增长的关键是畅通汽车供应链和物流运输,加快激活消费市场。他表示,4月以来,中汽协密切跟踪行业运行的最新态势,积极与相关企业沟通,关注企业遇到的困难,及时向政府部门反映诉求,积极向政府主管部门提出稳增长、促消费,稳定产业链供应链,巩固汽车行业经济运行基本盘相关政策建议,包括提高疫情防控的区域协调性,彻底畅通交通物流运输,打通“最后一公里”;实施购置税优惠,限购城市增加购车指标,畅通二手车交易;推出汽车以旧换新(尤其是换购新能源汽车)政策补贴,尽快明确下一阶段双积分政策,延长新能源汽车免征购置税政策等。

当前最紧急的问题仍是解决汽车供应链方面的复工复产达产,以及畅通物流运输等方面的困难。同时考虑到消费者的购买力和消费信心均受到影响,与汽车生产供给相比,终端需求的走弱难恢复,迫切需要政府尽快出台促进终端消费的刺激政策。

付炳锋还指出,近期部分地方政府在促进汽车消费方面已经积极行动起来,如广东省已率先出台新政。为此,中汽协呼吁,其他有条件的地区尽快推出相关政策,共同促进汽车市场消费。

事实上，早在4月20日，国务院办公厅就发布了《关于进一步释放消费潜力促进日常恢复的意见》，强调破除限制消费已壁垒：“各地区不得增加汽车限购措施，各地区逐步限购汽车增量指标数量、鼓励宽购人员资格限制除购车超大经济化实施城市实施、外城区汽车的法律宣传、促进汽车、汽车使用等手段措施，因地制宜逐步取消等政策，通过更多制度购置税由购买管理向使用管理转化。”“全面取消二手车搬迁政策，非小型非二手车交易登记跨省通办措施。”

随着国家政策的出台，部分省市也跟着推出了促进当地汽车消费的政策。

4月28日，广东省人民政府发布《关于印发广东省进一步促进消费若干措施的通知》，提出鼓励汽车消费等支持措施，举措包括：1.对以旧换新给予补贴，补贴金额在3000元-10000元/车。2.鼓励购买新能源车，在限定时间内，对于购买新能源车的个人给予8000元/辆补贴。3.增加汽车增量指标。5-6月，在原有基础上，广州增加3万个购车指标、深圳增加1万个购车指标。

山东省也发布相关政策，对2022年符合条件的非公共领域新能源汽车最高补贴5.04万元/辆，公共领域新能源汽车最高补贴6.48万元/辆。

部分城市也在行动，其中，沈阳市政府宣布面向在沈的个人消费者发放汽车消费补贴，并且户籍不限，投入资金高达1亿元；广东省汕头市宣布，购买10万元及以上“国六”标准轻型汽车和新能源轻型汽车，每台车给予5000元补助；义乌市宣布，个人用户（不限义乌户籍）在义乌购车都能够享受3000元-10000元补贴；温州市则给予淘汰老旧汽车并新购买新能源车的消费者每辆2000元的消费补助。

莫尼塔研究表示，预计2022年汽车下乡仍以地方补贴或车企优惠为主，相较于国家统一政策，地方补贴简化了政策执行环节的复杂性。另一方面各地受疫情影响不一，各地财政状况不一，根据实际需要进行汽车消费补贴。同时，考虑到“双碳”背景及对新能源汽车消费的鼓励，预计2022年下半年燃油车重启购置税减免政策机会较小，而新能源汽车免征购置税政策有望延续。

根据国务院印发《“十四五”推进农业农村现代化规划》提出的要“鼓励有条件的地区开展家装下乡补贴和新一轮汽车下乡”可知，预计疫情后会推出新一轮“汽车下乡”活动。此次“汽车下乡”，目的是满足农村居民日益升级的消费需求，改善农村出行的条件，促进农村经济发展，推进乡村振兴。目前很多省份都下发了“汽车下乡”的通知，如福建省在3月就印发了《福建省商务厅关于支持开展汽车下乡活动的函件》，“汽车下乡”正式拉开帷幕。

业内专家预计，本轮“汽车下乡”政策将促进燃油车20万-30万辆销量，促进新能源汽车30万-50万辆销量。

历史复盘

截至目前，中国过去几年一共经历过三次大规模汽车销售刺激政策。

第一次是在2008年全球金融危机背景下，汽车销量增速明显下滑，在此背景下，国家针对汽车板块消费出台一系列刺激政策。总结来看，2008年关于刺激下游汽车消费政策主要针对的方向包括：给予一次性购买补贴；加快旧车淘汰；促进二手车市场交易活跃度，补贴旧车换新；以购置税优惠/交强险优惠等鼓励汽车销售以及下乡等四个维度的政策，并在此基础上，针对新能源汽车推出额外补贴，加快能源结构优化转型。

东吴证券表示，定量数据结果比较来看，汽车消费刺激政策之前：2008年三、四季度乘用车销量出现负增长，分别为-0.5%、-3.3%，明显低于同期全国商品零售总额同比变化（分别为23.2%、20.6%）。汽车消费刺激政策陆续出台后：2009年一季度-2010年一季度乘用车销量同比保持持续高增长，2009年四季度同比最高达87.5%，回暖幅度明显好于全国商品零售总额同比涨幅（16.6%），政策刺激消费回暖明显。

第二次政策刺激是在2015年国内股市下行及房地产泡沫背景下，国家为进一步提振汽车总销量，并同时加快新能源产业健康发展，出台一系列终端消费刺激政策。总结来看，本轮汽车消费刺激政策核心聚焦总量提升以及结构优化两大维度：1.6L及以下小排量汽车购置税减免优惠；取消新能源汽车限行限购政策，并放款牌照额度；加速新能源汽车充电领域基础设施投资建设。整体来看新能源政策产业趋势愈加明确。

东吴证券表示，定量结果比较来看，刺激政策出台前：乘用车销量同比由2015年一季度的9%下滑至2015年三季度的-2%，而同期全国商品零售总额同比增长幅度持续提升，汽车消费表现明显弱于行业。2015年二季度起汽车消费刺激政策集中出台：2015年四季度起乘用车销量增速反弹趋势较为明显，当季销量同比达到18.6%，2016年全年销量增速为10.8%，2016年三季度增速最高更是达到27.7%，明显超过GDP以及全国商品零售总额同比涨幅（分别为8.2%、10.5%），政策刺激作用明显。

同时，从乘用车产批零以及库存等细节数据比较来看，刺激政策有效提振终端消费情况。2015年下半年以来销量环比持续增长，2016年3月份开始交强险零售销量同比增幅平均保持在15%-20%左右，明显好于2015年全年。库存角度，2015年下半年汽车消费刺激政策出台后渠道及社会库存整体呈现下行趋势，2016年起整车厂生产节奏加快，行业开始迅速补库，至2016年末社会库存全年合计增加2.55万辆，政策刺激终端消费的提振作用十分明显。

第三次政策刺激发生在2020年的疫情突发背景下，与当下情况十分类似。

2020年年初，全球新冠疫情爆发并在后续持续反复，对汽车零部件供应和整车生产环节以及下游汽车消费均造成较大影响，核心体现在：一是零部件以及整车工厂直接停产，2020年初主要集中于湖北武汉地区；二是物流阻断导致零部件生产后无法与整车生产及时接轨，整车批发销售环节也面临类似情况，供需错配情况较为严重；三是疫情反复，销售门店停止营业，短期影响居民外出消费热情，长期影响居民现金储蓄，降低购买力。上述三方面原因共同作用下，2020年上半年的汽车消费受到明显抑制，表现为批发以及零售销量同比大幅下滑。

在此背景下，国家以及各地方政府针对汽车板块消费出台一系列刺激政策。总结来看，本轮汽车消费刺激政策主要针对：旧车报废换新补贴；新能源购车补贴以及购置税减免优惠延长；增加地方燃油车/新能源牌照发放额度，降低用户上牌难度；汽车下乡政策鼓励；充电设备以及基础设施建设补贴，解决用户新能源汽车消费痛点。上述政策从需求端进一步刺激消费者首购/换购的消费欲望，扩大汽车消费面，并且对新能源领域的倾向性更加明显。

东吴证券表示，定量比较来看，政策刺激前：2020年疫情爆发下，生产及运输中断，乘用车销量再遭重挫，2020年一季度乘用车批发销量同比下滑46%，接近腰斩，下行幅度高于商品零售总额变化幅度的-17%。2020年二季度政策陆续出台，消费政策刺激后：二季度起车企开启复工复产，乘用车销量同比增速迅速回暖至2%，2020年四季度批发销量同比增速提升至10%，上涨幅度明显高于商品零售总额变化幅度3.5%，汽车消费政策刺激作用明显。

从乘用车产批零以及库存等细节数据比较来看，刺激政策有效提振终端消费情况。2020年一季度由于疫情原因生产中断，渠道库存下降80万辆左右，二季度整车厂生产迅速恢复，渠道库存补库，同时消费刺激政策出台，三季度交强险零售同比保持10%-15%的较高增速，整车批发端增速更快，2020年二季度-2020年四季度渠道库存补库73万辆。

在莫尼塔研究看来，这三轮强刺激政策均有效提升了国内汽车销量，第一次刺激力度最大，效果最强；第二次刺激力度一般，效果尚可；第三次刺激重点向新能源倾斜，效果偏弱。2009年全国汽车销量为1364万辆，同比增长48%，2010年汽车销量为1807万辆，同比增长32%。2015年汽车销量为2459万辆，同比增长5%，2016年汽车销量为2803万辆，同比增长14%。2019年、2020年和2021年汽车销量分别为2579、2531、2627万辆，增长率分别为-8%、-1.9%、4%。

同时，刺激时间间隔也在缩短：第一次到第二次刺激，刺激时间间隔为5年，第二次到第三次刺激，间隔时间3年，第三次刺激到目前，间隔时间仅有1年。尽管第三次刺激的主力车型以新能源汽车为主，历次刺激的边际效应在减弱，逆周期调控干预痕迹逐渐加强。

同与不同

东吴证券表示，与2008年、2015年、2020年三次汽车下游刺激政策出台的阶段相比，2022年当下乘用车呈现两个压力更大的层面：一是宏观层面、国际形势、国内疫情等对乘用车压力均大于历史上三次。二是逆全球化背景下汽车产业链供应链管理遇到了重大挑战，复工复产恢复节奏远慢于过去三次。

当然，东吴证券认为也有两个相对更好层面：一是库存低位，2021年全年芯片短缺持续叠加新能源渗透率持续提升的因素作用下，众多品牌在手未交付订单较多，等车周期不断延长，库存处于低位。二是新能源汽车市场化需求是主力军，新能源月度渗透率已经接近30%，不同价格区间市场化消费驱动兴起，好于2020年一季度对新能源市场化需求担心。综上所述，或有的刺激政策对2022年乘用车需求更好地恢复是重要变量。

莫尼塔研究表示，相比第三轮刺激，本次刺激的背景出现一定的边际变化，不利因素主要体现为：一是房价高企挤压消费，并且房价呈现进一步提高的趋势。房贷利率高，居民更倾向于优先偿还房贷，挤压汽车消费。二是人数量减少，生育意愿降低。人口数量已见顶，预计后续转入负增长，汽车需求不足。三是居民存款高企，消费信心减弱。受疫情影响经济居民收入不稳定性增大，存款金额大增，消费信心减弱。四是汽车原材料价格上涨，导致汽车终端售价提升。大宗原材料上涨体现在汽车终端售价，影响汽车销量。五是疫情对经济和消费需求的影响。

本轮刺激的有利因素有三个，分别为：2009至2010年及2014年至2017年高销量年份换代周期开启；电动车逐渐被消费者接受，渗透率逐渐提升；智能化程度提升，吸引消费者换购智能电动车型。

莫尼塔研究表示，本轮汽车消费刺激政策预计不低于第三次刺激政策。但是考虑到疫情、人口、房价、经济等综合因素，上下行因素对冲，销量会有一定复苏，车市难以回到2015、2016年的状态。

华西证券也认为，相比于上一轮政策刺激，目前乘用车需求并不悲观。区别在于：终端折扣率处于历史低位，政策的刺激有效性较强；库存较低，缺芯缓解下产销提升空间较大；新能源产品力驱动下，下沉市场的空间有望被快速打开。

华西证券预计限牌城市将放宽限购。目前7个限牌省市中，广州、深圳已放宽指标，2022年5-6月分别在原有指标基础上增加3万辆、1万辆。预计后续其他限牌城市有望跟进，进一步促进汽车消费。此外，新能源乘用车需求快速增长，中长期纯电及插混的技术方案并行发展，预计一线城市新能源指标将有所放开，对混动的上牌限制或有所降低。

中国汽车理论报废值与实际存在较大差距，或有政策刺激预计将撬动置换市场。根据华西证券的测算，假设汽车使用11-14年间报废量占比为40%，2025年中国汽车报废量有望达到903万辆，对应2021-2025年CAGR为22.6%。目前地方政策加大对以旧换新、报废置换的补偿力度，有望加速引导老旧汽车进入报废期，带动置换需求的高速增长。

而“汽车下乡”政策的出台将进一步拓展下沉市场。置换与新能源双重需求叠加，新能源汽车有望加速拓展下沉市场。新能源乘用车在下沉市场增量空间广阔：2021年二线及以下乘用车占全国销量比重约66.4%，而新能源乘用车这一比重仅51.6%。现阶段下沉市场对新能源认可度较上一轮政策刺激时已大幅提升，有望在政策的刺激下迎来空间的快速提升。

行情把控

中信建投对2010年至今的汽车板块行情进行了复盘，认为行情驱动因素包括景气向上的盈利弹性、自主市占率提升及电动化赋能。

2010-2019年汽车板块行情主要是由行业景气周期变化下的盈利波动来主导，板块市盈率走势与A股市场整体较为同步，行业景气较好的2013年、2016年估值水平领先于整体市场，当期平均中枢水平分别约15-18倍和22-25倍，2017-2019年汽车板块估值与市场整体水平较为一致。

2020-2021年汽车板块估值水平大幅抬升，自主品牌竞争力及市占率提升、电动智能化等行业变革等结构性趋势是导致行业估值扩张的主因，当期板块估值中枢约25-30倍，最高上探至35倍，底部估值约24倍。

行情景气方面，中信建投表示，国内汽车行业由成长向成熟期过渡，整体销量增速中枢下行，回顾行业发展主要可以分为四个阶段。

2000-2010年“汽车发展黄金十年”：行业处于普及阶段初期，乘用车销量从2000年的106万辆增长至2010年的1375万辆，期间年均复合增速达到29.20%，增速远高于全球水平4.21%；2011-2015年，行业所处阶段逐渐由成长期向成熟期过渡阶段：行业销量中枢逐渐下移，2011-2015年行业年均复合增速为9.85%；2016-2020年，调整阶段：2016年由于国内实行1.6L以下乘用车购置税减半政策，当年同比增速达到15%，该政策对于后期需求起到一定透支效应，同时2017-2020年叠加宏观经济增速下行，疫情等因素影响，2016-2020年行业年均复合增速为-4.58%；2021年起稳健复苏阶段：中长期国内千人汽车保有量潜力大，2021年国内汽车销量同比增长3.8%，预计到2037年左右乘用车稳态年销可达3565万-4194万辆，增幅41%-66%，长期GAGR约3%。

而自主品牌市占率大幅回升及新能源车渗透率提升是汽车行业两大结构性趋势变化。中信建投复盘自主品牌在乘用车市场市占率及新能源发展趋势大致可以分为三个阶段。

2008-2017年行业高速发展期：自主品牌抓住SUV产品红利（合资SUV产品缺失）实现市场份额持续提升（由28.2%到41.7%）；2018-2020年：自主品牌因合资品牌SUV新车型发力及降价促销导致市场份额回落（由41.7%到36.5%）；2021年至今：自主品牌需求把控、产品力及品牌力提升推动2021年市占率跃升至历史高位水平（由36.5%到42.8%），2022年这一趋势仍在延续。电动智能化新一轮变革为自主品牌提供了新发展机遇，2021年国内新能源汽车爆发元年，年度销量达到350.8万辆，同比增长165.1%，渗透率达到13.4%，强势自主及造车新势力主导新能源车市场。

行业景气周期上行及自主品牌市占率提升等趋势均推动汽车行业盈利面改善。回顾汽车行业上市公司历年盈利可发现，汽车板块重资产等行业属性使得行业盈利增速弹性高于下游销量增速波动，且结构性趋势贡献了更强的正向弹性：

2013年、2016年国内汽车销量同比增速均接近14%，当期国内申万乘用车板块上市公司扣非归母净利润同比分别增长33.8%、22.6%，申万汽车零部件板块上市公司扣非归母净利润同比分别增长26.0%、32.5%；2020-2021年汽车行业受疫情及缺芯等外部因素冲击较大，反映行业景气程度的年度销量并未有很好表现，当期国内销量同比增速分别约-1.78%和3.81%，但行业结构层面变化使得行业盈利增速实现触底回升，当期国内申万乘用车板块上市公司扣非归母净利润同比分别增长-30.0%、46.0%，申万汽车零部件板块上市公司扣非归母净利润同比分别增长28.6%、-9.9%。

2020年汽车行业供需受疫情影响大，板块行情伴随下游产销、库存等景气指标强弱呈现“前低后高”走势，具体来看：2020年一季度新冠疫情爆发对汽车行业消费需求及排产均有挤压，1-4月产销量大幅下滑导致汽车板块行情回落幅度达到20%-30%；5月开始随着疫情缓解后汽车行业景气复苏，汽车板块迎来一波较大幅度的行情复苏，乘用车及零部件板块指数从年内低点向上反弹的幅度分别达到157%和56%。

中信建投认为，2020年整车相对收益明显主要在于：一是疫情冲击下乘用车板块动态市盈率已回落至12倍附近的低位水平，历史估值分位低于零部件板块；二是乘用车板块盈利表现更优，2020年二季度和三季度申万乘用车板块上市公司合计扣非归母净利润同比增速均大幅高于汽车零部件板块上市公司合计扣非归母净利润同比增速；三是新能源整车龙头比亚迪等受益于电动化行业β而表现强势。

2021年芯片供给紧缺是影响汽车板块行情的核心因素，二至三季度乘用车板块相对收益显著，四季度零部件板块表现强势，两大板块行情节奏及走势分化的主因在于：一是2021年一季度强势自主乘用车企盈利大幅改善，同环比实现高增长。此外，二季度开始强势自主品牌车企市占率环比持续提升并抬升了估值中枢水平，月度市占率从3月23.6%持续提升至10月27.8%。二是2021年是新能源车行业爆发元年，电动化提升了整车及零部件自主品牌产业链成长空间，并抬升了估值中枢。2021年新能源汽车迎来成长拐点，渗透率达到13.4%，2022年一季度渗透率接近25%。

中信建投表示，2020-2021年疫情及缺芯等外部扰动放大了汽车产业链公司季度盈利波动水平，乘用车企业具备更强向上弹性。乘用车的重资产行业属性导致产能利用率对公司盈利能力影响较大，零部件的盈利复苏弹性低于整车环节，但稳定性更高。

2020-2021年国内汽车市场行情呈现明显周期弱化特征，当年乘用车销量分别约2013.6万辆和2146.8万辆，同比分别增长-6.1%和6.6%，但年内乘用车板块均有一波强势行情，中信建投认为基本面维度的主因在于：

一是这两年疫情及缺芯为主的外部冲击对汽车行业景气节奏有扰动，月度产销及季度盈利的波动放大了市场预期波动的区间，进而传导至行情向上或向下的弹性；本质原因在于汽车作为产业链复杂的高价值量耐用消费品，疫情将供需节奏后置，将景气和盈利向上弹性。

二是结构层面，自主品牌车企受益于市场需求能力把控及产品力提升等竞争优势提升，实现了市占率提升及盈利反转；此外，电动智能化等行业变革拐点为自主品牌提供了弯道超车契机。

从汽车板块行情的触发因素来看，月度产销等行业景气指标、季度盈利等公司业绩指标仍为行业基本面跟踪的核心要素，但在外部因素扰动下，市场更为关注疫情及缺芯的边际变化趋势，跟踪国内外新冠确诊人数、汽车芯片供给水平等影响产业链景气度的先行指标，且呈现较为明显的“抢跑效应”或预期先行。

2020年一季度疫情冲击下汽车板块整体跑输市场，主要原因在于汽车重资产、产业链长及顺周期可选消费品等行业属性特征导致供需两端承压较大，但疫情对板块行情影响并非实时同步的，边际变化预期影响更大，2月下旬武汉因疫情封城导致板块年内开始首轮大幅回撤，但在疫情拐头向下（新增确诊人数高峰回落）的2月中下旬板块具备较强向上相对收益，只不过3月开始的海外疫情集中爆发导致行情再回落；二季度汽车板块基本面开始复苏，4月乘用车销量同比增速大幅反弹至-2.5%（1-3月分别约-20.5%、-81.7%和-48.4%），5月开始销量同比增速转正，5-12月分别约7.2%、2.1%、9.0%、6.1%、8.2%、9.4%、11.7%和7.3%，并进一步传导至乘用车企盈利端，并展现极强业绩弹性，二至三季度申万乘用车板块上市公司扣非归母净利润同比分别增长61%、71%，车企中报超预期是乘用车板块行情加速向上的重要催化。

2021年一季度汽车芯片紧缺导致汽车板块（尤其乘用车）整体跑输市场，芯片产业链受海外疫情冲击导致供需偏紧开始于2020年12月，1月开始大众等合资车企率先因芯片紧缺而短期停产，2月中下旬逐步蔓延至自主品牌车企，导致乘用车板块经历了1个多月的行情大幅下调；4月年报及一季报是行情分化关键节点，一方面2021Q4车企因资产及信用减值集中计提等原因导致当季业绩表现低迷；另一方面2021年一季度行业在缺芯冲击下仍实现了较好业绩表现，叠加2021年同期疫情影响下低基数，一季报盈利韧性叠加当期上海车展新车型集中首发催化，市场预期企稳导致行情底部夯实；5月-9月在强势自主品牌市占率提升持续的趋势验证下，乘用车板块迎来强势上涨行情,强势自主销量表现好于行业，竞争优势及盈利能力重估，市场给予了更高的估值向上弹性。四季度乘用车板块及汽车零部件板块在芯片供给大幅改善及低库存下均有一波创新高行情，其中汽车零部件还受益于新能源车行业爆发带来的增量环节配置及新客户拓展，具备更强相对收益。

2022年至今汽车板块行情在原材料涨价及疫情停产等因素冲击下大幅跑输行业。截至2022年4月29日，申万汽车行业整体、乘用车及汽车零部件板块指数累计下跌28.6%、21.0%和32.5%，相对万得全A指数分别约-6.5 pct、1.2 pct和-10.4pct。

中信建投认为，当前时点上游原材料价格上涨等影响因素已边际弱化，4月以来原材料价格整体处于回落趋势，3月国内疫情爆发成为压制产业景气的核心变量，且本轮疫情对汽车产业冲击及行情冲击超过2020年一季度，但行情演绎节奏具备相似点，表现在疫情拐头向下（新增确诊人数高峰回落）的4月末板块开始具备向上相对收益。

通过复盘2020-2021年汽车板块行情，中信建投认为行情向上的影响因素及触发条件包括：一是疫情及缺芯等突发冲击导致板块景气及行情阶段性筑底，扰动因素预期企稳将导致行情底部夯实，月度产销及季度企业盈利数据改善将助推行情加速向上，因前期调整较为充分，板块向上弹性相对更大；二是自主品牌市占率提升以及电动化加速渗透等结构性趋势将赋予乘用车及汽车零部件板块估值提升空间。

当前时点，中信建投认为汽车板块基本面及行情底部已夯实，正处于疫情边际好转趋势下景气回升阶段，自主市占率提升及新能源车终端需求强劲趋势仍将延续，板块具备较强向上动能，建议积极增配。

一是当前申万乘用车及汽车零部件板块指数已分别接近2021年二季度和2020年二季度低点附近，尤其3月开始调整幅度进一步扩大，这主要因为中下旬以来国内汽车行业景气复苏趋势有所打破，国内疫情管控加强导致车企排产、供应链采购及终端零售受到压制。

二是景气向上趋势下板块底部夯实，新能源车加速渗透及自主品牌市占率提升趋势并未打破。当前主机厂及供应链复工复产进展顺利，特斯拉等车企4月底逐渐恢复至单班产能，产业链基本面底部回升趋势较为明确，国内乘用车周度上牌量从17万辆（4.4-4.10）持续攀升至29万辆（4.25-5.1）；4月将为全年产销低点。

三是新能源车终端呈现极强需求韧性，2022年新车渗透率已攀升至30%附近，看好疫情缓解后供需加速向上趋势，维持全年国内550万辆产销量预期。同时，自主品牌市占率提升趋势仍在加速，2022年3月国内自主品牌乘用车企市占率已提升至46.7pct，同比提升8.6pct。

华西证券也认为，当前整车估值已接近2020年以来的底部区间，电动智能推动整车商业模式大变革，科技属性和消费属性将愈发凸显，驱动估值重构，坚定看好自主崛起，借助变革实现品牌向上和市占率提升。考虑零部件与整车关联性较强，汽车刺激政策若落地，整车销量复苏驱动零部件共振，量价齐升进入良性循环，配套核心车企的优质自主零部件企业有望率先实现业绩修复，叠加原材料价格、汇率、运费、疫情等压制因素渐趋缓解，建议把握悲观情绪下的底部机会，坚定看好新势力产业链 增量部件。